原創(chuàng) 秦小明  秦小明  昨天

相較于女人在網(wǎng)上購(gòu)物時(shí)的一擲千金，男人在金融市場(chǎng)里交易時(shí)的揮金如土更令人印象深刻。

今天，我打算提供給各位一份簡(jiǎn)單的金融市場(chǎng)剁手指南。所謂剁手指南，就是你在金融市場(chǎng)里買買買之前的一個(gè)方向參考。

如果像購(gòu)物網(wǎng)站一樣將商品分為服裝、電子、食品飲料、圖書等一級(jí)大類，那么金融市場(chǎng)里的“商品”也可以分為幾個(gè)主要的一級(jí)類別：

1）權(quán)益類金融資產(chǎn) Equities

2）固定收益類金融產(chǎn) Fixed Income

3）大宗商品類金融資產(chǎn) Commodities

4）貨幣外匯類金融資產(chǎn) Forex

5）其他類別金融資產(chǎn) Alternatives

以上，權(quán)益類資產(chǎn)主要是指股票及其衍生品。固定收益類資產(chǎn)，主要是指?jìng)�券及其衍生品。大宗商品資產(chǎn)，即是字面意思，典型代表為原油，特殊代表是黃金。而貨幣外匯類資產(chǎn)則表示外匯市場(chǎng)上的各種貨幣。其他類別資產(chǎn)包括了風(fēng)險(xiǎn)投資，房地產(chǎn)，新興的數(shù)字貨幣等。

一般來說，傳統(tǒng)主流的金融市場(chǎng)，專業(yè)人士都習(xí)慣用股、債、商、匯來簡(jiǎn)單概括。雖然并不完整，但主要品種也算齊全。其他類別的金融資產(chǎn)，通常不在主流金融理論和分析之列，英文把這一類別統(tǒng)稱為 Alternative Assets。

又由于匯率的分析十分復(fù)雜，尤其是短中期的匯率波動(dòng)受到的影響因素十分之多，較難有統(tǒng)一的分析框架將這些因素完全歸納。因此，外匯通常也被視作是一個(gè)“具體情況具體分析（case-by-case)”的資產(chǎn)類別。

主流的分析框架中，股票、債券、大宗商品，這三大類則有著相對(duì)穩(wěn)定的分析框架。在這種框架下，這些資產(chǎn)的價(jià)格表現(xiàn)，總是可以得到解釋甚至一些時(shí)候，完美預(yù)判。

美林時(shí)鐘，就是一個(gè)廣為人知也被廣泛運(yùn)用的，來分析大類資產(chǎn)走勢(shì)的統(tǒng)一框架。

簡(jiǎn)單來講，這一框架通過描述經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)水平兩個(gè)維度，形成一個(gè)2X2的矩陣，來分別討論不同資產(chǎn)在矩陣下不同象限的表現(xiàn)。

以下是我簡(jiǎn)單繪制的一個(gè)美林時(shí)鐘坐標(biāo)圖：

來源：小明研究

上圖的橫軸表示物價(jià)水平自左往右逐漸升高，可以看做是通縮往通脹的發(fā)展。縱軸表示自下往上經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平逐漸升高，可以看做從經(jīng)濟(jì)收縮到擴(kuò)張的發(fā)展。

舉例來說，在經(jīng)濟(jì)衰退期，也就是最接近我們當(dāng)下情況的區(qū)間。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平迅速下降，生產(chǎn)和消費(fèi)都大幅收縮，引致通貨緊縮物價(jià)水平下滑的擔(dān)憂。在這種情況下，債券是表現(xiàn)最佳的金融資產(chǎn)，其次是現(xiàn)金。股票和大宗商品都會(huì)傾向于暴跌。

參考當(dāng)下大類資產(chǎn)的實(shí)際走勢(shì)，基本吻合。

原油VS標(biāo)普500VS美債十年期價(jià)格

來源：Bloomberg，小明研究

如果衰退的預(yù)期演繹到極致，金融市場(chǎng)就會(huì)開啟危機(jī)模式。

而在危機(jī)模式下，一切金融資產(chǎn)都將不再避險(xiǎn)，人們會(huì)選擇扎平一切金融資產(chǎn)的頭寸，只選擇手持現(xiàn)金，等待情緒的平復(fù)和預(yù)期的復(fù)蘇。

而作為全球最具信用的現(xiàn)金，美元?jiǎng)t往往成為全球金融市場(chǎng)參與者共同追求的現(xiàn)金持有物。這亦是為何我們上一周看到全球市場(chǎng)所有資產(chǎn)（包括美債）都出現(xiàn)了下跌，而美元指數(shù)則大幅拉升的原因（見：美元暴漲，救市無(wú)效與經(jīng)濟(jì)危機(jī)）。

又比如，在經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)期，2008年金融危機(jī)前幾年，全球大宗商品迎來超級(jí)牛市。布倫特原油在07-08年就暴漲3倍。而后，這一輪商品牛市又隨著2008年金融危機(jī)的爆發(fā)而終結(jié)。

原油價(jià)格的牛市與崩潰

來源：文華財(cái)經(jīng)，小明研究

美林時(shí)鐘為投資者在金融市場(chǎng)買買買提供了大致的指引，但死記硬背這個(gè)時(shí)鐘離在市場(chǎng)里如魚得水地交易還有相當(dāng)距離。

這就好比，人們?cè)谫?gòu)物網(wǎng)站上根據(jù)不同的促銷季節(jié)選擇買不同的商品種類，但光有促銷指引還完全不夠，還需要考慮自身需求，預(yù)算約束，考慮各個(gè)商品類別更細(xì)致具體的情況，等。

配置指引的作用，相當(dāng)于指南針。它可以給投資者大致的方向，但絕非依葫蘆畫瓢的地圖。每一條線路的規(guī)劃和行動(dòng)，都需要更細(xì)致的信息。

美林時(shí)鐘的本質(zhì)，實(shí)際上是結(jié)合了如下幾個(gè)因素，給出大類資產(chǎn)的分析框架：

1）經(jīng)濟(jì)周期。

2）政策調(diào)節(jié)。

3）大類資產(chǎn)的定價(jià)因子。

比如，在經(jīng)濟(jì)過熱的時(shí)候，從經(jīng)濟(jì)周期本身來講，增長(zhǎng)和物價(jià)水平都快速上沖，這兩個(gè)因素對(duì)于大宗商品來說屬于雙重利好。高增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)高需求，而高物價(jià)則直接作用于商品價(jià)格。兩個(gè)因素加起來，就是大宗商品的超級(jí)牛市。

為什么股票在經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)又不是最好的選擇呢？

一方面，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)公司盈利的快速提升，這對(duì)股價(jià)形成利好。另一方面，高物價(jià)又會(huì)引致市場(chǎng)對(duì)于政策收緊（加息）的預(yù)期，這對(duì)股價(jià)利空。兩個(gè)因素加起來，就使得股票表現(xiàn)不如商品。

由于在定價(jià)機(jī)制里，股票定價(jià)基于公司的永續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)（ongoing basis），因此它對(duì)未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和政策變動(dòng)的敏感度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大宗商品。后者的定價(jià)因子里，預(yù)期的因素更弱。即便是在期貨市場(chǎng)上，商品的預(yù)期也只看至多半年，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于“永續(xù)”這個(gè)時(shí)間周期。

對(duì)股票和商品的不同定價(jià)因子，我有一個(gè)形象的描述：

商品市場(chǎng)只管活在當(dāng)下，而股票市場(chǎng)則需要“海市蜃樓”。

可以看出，美林時(shí)鐘的框架，對(duì)應(yīng)著各個(gè)大類資產(chǎn)更本質(zhì)的定價(jià)因子在不同經(jīng)濟(jì)周期中的表現(xiàn)，這些因子最后加總的合力，驅(qū)動(dòng)著每一類資產(chǎn)價(jià)格的軌跡。

有關(guān)這些大類資產(chǎn)的定價(jià)因子，事實(shí)上我在不同的歷史文章里均有所提及。

比如我最近寫原油時(shí)提到過供給、需求和宏觀，參見：原油價(jià)格戰(zhàn)爆發(fā)。相關(guān)的因子分析我在去年交易鐵礦石PTA棕櫚油等，也同步和大家做了大量分析。

特殊的大宗商品黃金，我也單獨(dú)寫過，見：黃金價(jià)格下跌隱含的信號(hào)。

而債券的定價(jià)因子，在另一篇文章里，也有所提及。見：拋售一切？黃金暴跌之謎。

股票的定價(jià)因子，更是在諸多討論股票的價(jià)格軌跡時(shí)，均有涉及：

見：A股的補(bǔ)跌邏輯，

以及：美股源何暴跌？全球經(jīng)濟(jì)或?qū)⑦M(jìn)入危機(jī)模式

可以看到，在周期的任何階段，我們都能找到表現(xiàn)好的資產(chǎn)，也對(duì)應(yīng)著表現(xiàn)差的資產(chǎn)。比如在經(jīng)濟(jì)過熱和經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，資產(chǎn)表現(xiàn)的排序完全顛倒過來。再考慮到下跌時(shí)可以通過做空獲利，那么在任何時(shí)候，總存在交易機(jī)會(huì)。 

今天的文章，讓我想起在上次危機(jī)時(shí)我和一位學(xué)弟的對(duì)話。

學(xué)弟問我，現(xiàn)在這個(gè)市場(chǎng)這么差，找不到工作怎么辦？

“市場(chǎng)差的時(shí)候恰恰是最好的學(xué)習(xí)時(shí)機(jī)。自己牛逼了，總會(huì)找到屬于自己的機(jī)會(huì)。這個(gè)機(jī)會(huì)現(xiàn)在可能沒有出現(xiàn)，但當(dāng)它出現(xiàn)時(shí)，你必須已經(jīng)做好準(zhǔn)備。”

我如此答道。